/ Ryzyko spółki a ryzyko akcji spółki

Inwestor musi sobie zdawać sprawę, że spółka i jej akcje to dwa odrębne byty. Są ze sobą mocno powiązane i występuje wiele korelacji, ale dotyczą ich zupełnie różne ryzyka rozumiane w sensie fachowym, a nie potocznym.

Inwestujemy w akcje, a ich kurs potrafi się zmieniać non stop albo przynajmniej dość często. Motywem naszej inwestycji jest osiągnięcie zysku, czyli sprzedaży drożej niż się kupiło i najlepiej pobierania dywidend w trakcie.

Ale wiemy chociażby z wykresu, że kurs porusza się w obie strony i nasze plany mogą się nie powieść. Jest więc możliwość poniesienia straty, czyli sprzedaży taniej niż się kupiło.

Im więcej ryzyka weźmiemy na siebie, tym więcej możemy zarobić. Albo inaczej: chcąc więcej zarobić, musimy zaakceptować wyższe ryzyko. Dotyczy ono tak samo instrumentów finansowych opartych o akcje, jak i instrumentów pochodnych, par walutowych, struktur itp. Wystarczy, żeby cena się zmieniała, a już pojawia się ryzyko jako możliwość poniesienia straty.

Za akcjami stoi natomiast emitent, czyli spółka akcyjna prowadząca konkretną działalność. Cena akcji oddaje oczekiwania co do przyszłych zysków tej spółki, a same akcje są prawem do części jej majątku. A więc istotne dla nas jako dla inwestora jest też ryzyko emitenta, czyli ogólnie rzecz biorąc trwałość prowadzonej przez niego działalności oraz stabilność finansowa firmy jako takiej.

Ta grupa ryzyk dotyczy fizycznej sfery działalności gospodarczej przedsiębiorstwa. Ujawnia się pośrednio, w postaci słabszych wyników finansowych, które mogą wynikać z setek zdarzeń, które zaszły w firmie i jej otoczeniu. Ma to też przełożenie na cenę akcji, które dokłada się do ryzyka akcji jako papieru wartościowego, ale ryzyka te są niezależne.

Istnieje wiele innych motywów pojawienia się podaży akcji (a więc spadku kursu) niż tylko pogorszenie wyników. Wystarczy, że niezależnie od kondycji spółki, znaczący akcjonariusz chce odzyskać gotówkę. Akcje są bowiem, co podkreślamy nieustannie, innym bytem niż spółka i toczy się na nich codzienna gra, napędzana wieloma czynnikami.

Dużo groźniejszym ryzykiem, przekładającym się bardzo mocno i szybko na kurs, jest ryzyko upadłości emitenta, czyli zagrożenie, że jego akcje znikną z obrotu. Jak każde ryzyko, ma ono też swoją dodatnią stronę, którą można próbować wykorzystać do krótkoterminowego kupna na przecenach i sprzedaży na odbiciach - czyli do zagrań spekulacyjnych. Jednak to ryzyko jest terminalne, bo akcje spółki w upadłości po 6 miesiącach są wykluczane z notowań, natomiast upadłość powoduje dramatyczną zmianę w postrzeganiu akcji jako praw majątkowych - inwestor indywidualny praktycznie nie ma szans odzyskać jakichkolwiek pieniędzy z procesu likwidacyjnego.

Rodzaje ryzyka i jego kwantyfikacja

Ryzyko to słowo bodaj najczęściej spotykane w komentarzach czy analizach, odmieniane przez wszystkie przypadki. Jest ono jednak częściej używane potocznie, a mniej fachowo. Poważnie brzmi, a jednak obserwując decyzje inwestorów można dojść do wniosku, że często:

• nie są świadomi ryzyka
• nie potrafią zarządzać ryzykiem
• nie ustalają z góry, ile ryzyka biorą na siebie
• nie mają skonstruowanych scenariuszy na wypadek materializacji ryzyka

Ryzyko jako takie oznacza:

niepewność wystąpienia zakładanego pozytywnego zdarzenia
albo
możliwość wystąpienia negatywnego zdarzenia

Ryzyko jest spotykane dosłownie wszędzie, ponieważ nie wiemy co się stanie za tydzień, jutro czy nawet za chwilę. Gdybyśmy chcieli opisać wszelkie możliwe ryzyka, musielibyśmy dosłownie zwariować. W każdej chwili jest ryzyko chociażby zaniku prądu, zawału serca, zacięcia się zamka w drzwiach, pożaru albo zachłyśnięcia się łykiem herbaty. I wiele innych, które mogą odebrać nam zyski czy majątek albo spowodować szkody.

Idąc tym tropem natrafiamy na pierwsze podejście do podziału ryzyka, które możemy rozgraniczyć na:

• nieosiągnięcie zysku → zmiana cen, spadek zamówień, upadłość odbiorcy jako czynniki zewnętrzne powodują, że mimo iż nasza działalność przebiega normalnie, nie przyniosła zakładanego efektu - jest to ryzyko przewidywalne, bo wiemy, że ceny się zmieniają
• poniesienie straty → pożar, kradzież czy też awaria jako czynnik wewnętrzny spowodowała ograniczenie naszych możliwości np. produkcyjnych przez szkodę w majątku - jest to ryzyko losowe, z którego wystąpienia możemy sobie zdawać sprawę, ale nie jesteśmy w stanie przewidzieć momentu czy skali

Idąc tym tropem możemy wyszczególniać rozmaite rodzaje ryzyka, ale to nie prowadzi nas do żadnych odkryć, zanim ryzyko nie zostanie zmierzone.
Patrząc na podane przykłady od razu stwierdzamy, że prawdopodobieństwo zaniku prądu jest u nas większe niż zawału serca, a zacięcia się zamka większe niż pożaru na skutek spięcia w instalacji. Możemy więc spróbować po wyszczególnieniu ryzyk wpływających na nasze wyniki, przypisać każdemu z nich prawdopodobieństwo, do którego można dojść na dwa sposoby:

• historycznie określić, ile razy miało miejsce w przeszłości podobne zdarzenie w porównywalnych warunkach
• ekspercko stwierdzić na podstawie znajomości natury rzeczy, jaka jest szansa wystąpienia danego zdarzenia

Następnie wystarczy policzyć skutki każdego zdarzenia w procentach i oto mamy wycenę ryzyka.

Przykład: mamy magazyn z towarami wartymi 20 mln zł. Jest oczywiste, że jeśli się spali, to nie będziemy mieli czym handlować i nie wygenerujemy przychodu, a odkupić będzie ciężko bo nie będziemy mieli za co, więc strata będzie zarówno na rachunku wyników, jak i na bilansie (majątek). Próbujemy więc szacować ryzyko i dochodzimy do wniosku, że prawdopodobieństwo zajścia zdarzenia wynosi 0,1 proc. Zatem wartość tego ryzyka to dla nas 20 tysięcy złotych. Wiemy, jaką ofertę ubezpieczenia uznamy za korzystną, a jaką za niekorzystną.
Takie podejście można stosować wszędzie, gdzie jest niepewność. Wiemy, że prawdopodobieństwo wygrania w Lotto to 1:14 mln. Jeżeli pula na wygraną wynosi powiedzmy 10 mln zł, to wartość oczekiwana to 10/14 = 0,71 zł, a jeden los kosztuje 3 złote, więc taka oferta nie jest dla nas atrakcyjna (pomijamy dla uproszczenia, że parę osób może jednocześnie skreślić szóstkę).
Od zarządu spółki zależy zarządzanie ryzykiem, czyli takie podejście do niepewności w działalności, żeby chronić wartość spółki. Od decyzji zarządu zależy, które z ryzyk sprzeda, przenosząc je na innych (ubezpieczyciela, kontrahenta) w zamian za wypłaconą mu premię, a którymi będzie sam zarządzał, zatrzymując premię dla siebie wraz z ryzykiem.

Mierzenie ryzyka instrumentu finansowego to zupełnie inna koncepcja. Zakładamy, że inwestor wchodząc na rynek akcji akceptuje ryzyko tego rynku – czyli na przykład to, że WIG może przez rok urosnąć o 20 proc., ale może też spaść o 15 proc., co patrząc na dane historyczne nie jest wcale przesadzone. Ryzyko instrumentu odnosimy więc do ryzyka rynkowego poprzez porównanie korelacji stóp zwrotu. Oblicza się z tego współczynnik beta, który jest miarą względną ryzyka. Papiery o beta>1 są bardziej ryzykowne niż rynek, więc potencjalnie mogą przynieść wyższe stopy zwrotu na wzrostach; papiery o beta<1 są mniej ryzykowne niż rynek, czyli potencjalnie powinny tracić mniej na spadkach.
Ryzyka rynkowego nie da się pozbyć, to znaczy można wyjść z rynku, ale jeśli chce się na nim być, to nie ma rady – dlatego jest ono nazywane ryzykiem systematycznym. Za nie otrzymujemy teoretycznie premię za ryzyko rynkowe. Natomiast ryzyko poszczególnych instrumentów finansowych jest nazywane ryzykiem specyficznym i można się go pozbyć dywersyfikacją.
Dywersyfikacja polega na budowaniu portfela z wielu akcji, tak żeby nagły spadek kursu jednej z nich nie zachwiał znacząco wartością portfela. Oczywiście, im większa dywersyfikacja i niższe ryzyko, tym mniejszy potencjalny zysk.

Ryzyko od strony analizy finansowej

Analizując sprawozdania spółek powinniśmy zwracać uwagę na co najmniej trzy grupy ryzyk mogących wpłynąć na wartość posiadanych przez nas akcji:

1. Operacyjne, czyli związane z prowadzoną działalnością. Jeżeli większość sprzedaży realizowana jest do jednego kontrahenta, to w razie jego utraty pojawia się nagła dziura w przychodach i brak marży na pokrycie kosztów stałych → będą straty albo znacznie mniejsze zyski. To samo dotyczy dostawców. Idąc dalej, jeśli znamy daną branżę, a na tym etapie lektury powinniśmy umieć określić trend i dynamikę zmian, to mamy też własną opinię co do możliwości kontynuowania działalności przez spółkę na dotychczasowym poziomie, a najlepiej wzrostu. W ten sposób potrafimy też samodzielnie ocenić celność i zasadność przyjętej strategii oraz skuteczność jej realizacji. Efektem działań operacyjnych jest generowanie gotówki, która na sprawozdaniach widoczna jest w przepływach z działalności operacyjnej. Do pewnego momentu estymatorem gotówki była także EBITDA, ale po obowiązkowej implementacji MSSF16 być nim już zupełnie przestała.
   
   
2. Finansowe, czyli związane ze zmiennością ogólnie pojętych instrumentów, z których korzysta spółka. Jeżeli realizuje kupno lub sprzedaż w walutach obcych, to dotyczą jej różnice kursowe. Jeśli zabezpiecza ceny kupowanego surowca lub produkowanego wyrobu instrumentami pochodnymi, to będzie rozliczać koszty i przychody z tych zabezpieczeń. Do działalności finansowej należy też ponoszenie kosztu kapitału obcego, czyli płacenie odsetek od zaciągniętych kredytów, pożyczek czy obligacji. W niektórych warunkach np. spóźniania się ze spłatą lub niedotrzymania warunków umowy kredytowej, koszty finansowe mogą być wyższe od założonych. Podobnie przy kredytach walutowych, które mają zwyczajowo niższe oprocentowanie mogą pojawić się straty na skutek zmiany kursu walutowego. Efektem działalności finansowej jest saldo przychodów i kosztów na rachunku wyników oraz saldo wpływów i wypływów na rachunku przepływów pieniężnych.
   
   
3. Płynnościowe, czyli związane ze zdolnością do regulowania zobowiązań. Jest to najważniejsze, bo potencjalnie najgroźniejsze ryzyko dla inwestora, bo może prowadzić do upadłości. Analizujemy więc bardzo dokładnie zobowiązania spółki i oglądamy je od każdej strony, ponieważ kapitał obcy w przeciwieństwie do kapitału własnego zawsze ma określony termin spłaty.
   1. Zobowiązania można podzielić na podstawie terminu zapadalności na:
      1. krótkoterminowe, czyli płatne do 12 miesięcy od daty bilansowej
      2. długoterminowe, czyli płatne powyżej 12 miesięcy od daty bilansowej
         Bardziej interesują nas w takim razie zobowiązania krótkoterminowe, ale trzeba pamiętać o tym, że w pewnych warunkach (np. wypowiedzenie umowy kredytowej i postawienie kredytów w stan wymagalności) te długoterminowe od razu stają się krótkoterminowe.
   2. Z drugiej strony zobowiązania można podzielić na:
      
      1. bezodsetkowe, czyli na odroczoną płatność nierodzącą konieczności zapłaty odsetek (chyba że przekroczy się termin). Należą do nich wszelkie zakupy towarów i usług (kredyt kupiecki), ale także zobowiązania pracownicze czy podatkowe powstające w trakcie okresu, na których zapłatę jest wyznaczony odpowiedni czas
      2. odsetkowe, czyli kredyty, pożyczki, leasingi i obligacje, dla których za każdy dzień korzystania z kapitału naliczane są odsetki.
         Uwaga: Fakt, że zobowiązania są bezodsetkowe nie oznacza, że nie stanowią czasem kosztu. Bezodsetkowe zobowiązania długoterminowe prezentowane są w wartości obecnej, czyli ich wartość jest zdyskontowana. Przy upływie czasu mamy efekt zwijania dyskonta, który prezentowany jest jako koszt.
   3. I jeszcze jeden ważny podział dla analizy sytuacji spółki, a mianowicie dzielimy zobowiązania na:
      1. niezabezpieczone, czyli niedające wierzycielowi żadnych innych praw do dochodzenia roszczeń niż pozew sądowy o zapłatę
      2. zabezpieczone, czyli jak to się mówi, umocnione poprzez przyznanie wierzycielowi prawa do zaspokojenia roszczenia z majątku spółki (np. poprzez zastaw rejestrowy, dobrowolne poddanie się egzekucji, weksel), majątku osoby fizycznej (np. członek zarządu poręczający weksel) lub z instrumentu zabezpieczającego takiego jak gwarancja bankowa, akredytywa czy rachunek powierniczy.

Ocena płynności polega więc na porównaniu trzech wielkości ekonomicznych:

• gotówki generowanej przez spółkę

• bieżących kosztów obsługi zadłużenia

• całkowitego poziomu zadłużenia w złotych i w procencie aktywów
  
  Na ich podstawie możemy testować rozmaite scenariusze, co by było gdyby, na przykład:

• spółka traci rentowność na poziomie EBITDA, nie generuje gotówki operacyjnej

• nie reguluje odsetek

• banki wypowiadają kredyty i realizują zabezpieczenia

• spółka sprzedaje majątek na spłatę kredytów → pytanie, czy przetrwa i czy w trakcie będzie w stanie działać operacyjnie.

Konkretne pytania można stawiać w zależności od konkretnej spółki i jej sytuacji finansowej, którą możemy analizować od podstaw, czyli wartości bilansowo/wynikowych albo pośrednio, czyli na wskaźnikach.

Poziom zadłużenia, czyli struktura finansowania spółki

Analiza proporcjonalnego zadłużenia to najszybszy i najprostszy sposób na złapanie obrazu bilansowego. Sprawdzamy, jaką część aktywów spółka finansuje kapitałem obcym, czyli dzielimy zobowiązania przez aktywa. Pamiętamy że:

Aktywa = Kapitał własny + Zobowiązania

Więc możemy się bawić tymi trzema liczbami, z których używane są najczęściej dwie proporcje:

Zobowiązania/Kapitał własny (Debt/Equity) = zadłużenie kapitałów własnych
Zobowiązania/Aktywa (Debt/Assets) = zadłużenie majątku

Zdrowa proporcja dla większości branż to mniej niż połowa zobowiązań w aktywach (czyli kwota zobowiązań jest mniejsza niż wartość kapitału własnego).

Jednak nie można na tym poprzestać, bo mogą być na przykład takie sytuacje:

• spółka finansuje się kredytem kupieckim na odroczoną płatność, nie ma zobowiązań odsetkowych i generuje znaczną gotówkę, więc jest stabilna mimo bardzo wysokiego wskaźnika ogólnego zadłużenia → przykład Eurocash, Neuca
• spółka ma zawyżone aktywa, dużo wartości niematerialnych i prawnych, a przy tym pozornie mało kredytów, ale nie ma dla nich realnego pokrycia i nie generuje gotówki na obsługę → przykład Euromark, Techmex

Strukturę kapitału warto przystawić do średniej w sektorze oraz do porównywalnych spółek.

Przy obliczaniu zwracamy jeszcze uwagę na jedną rzecz: jakie dane pobrać. Oczywiste jest, że dane na dzień bilansowy, ale warto też spojrzeć, jak kształtowały się one w poprzednich kwartałach, bo czasami pojawia się chwilowa anomalia, która powoduje, że dane na koniec okresu nie są reprezentatywne. Dlatego często bezpieczne jest przyjęcie średniego poziomu aktywów, kapitałów własnych czy zobowiązań z całego okresu. Byle czujnie, żeby nie zafałszować odczytu w drugą stronę.

Pokrycie zobowiązań

W odpowiedzi na pytanie, czy zadłużenie spółki przekroczyło już poziom bezpieczeństwa, czy też jeszcze nie, posługujemy się rozmaitymi wskaźnikami oceny parametrów bilansowych.

Znamy już dwa, odnoszące zadłużenie do kapitału własnego oraz do aktywów ogółem, natomiast z tych samych danych można wyciągnąć jeszcze trzeci:

Pokrycie zobowiązań kapitałem własnym = Kapitał własny / Zobowiązania

Wartość 1 oznacza, że pokrycie jest pełne, wartość mniejsza od 1 oznacza, że kapitału brakuje. Im mniejsze wartości, tym większe ryzyko finansowe, bo zadłużenie w relacji do kapitałów własnych staje się coraz większe.

Musimy jednak wyjść poza bilans, który jest statycznym sprawozdaniem i sprawdzić, jak spółka radzi sobie z działalnością i czy jej efekty są wystarczające na spłatę zobowiązań i w jakim czasie. Z bardzo wielu wskaźników, z których część jest wtórna, a część sztuczna i zbędna, powinniśmy wybrać te, z którymi najlepiej się czujemy.

Z życiowych wskaźników, mówiących konkretnie czy spółka zarabia wystarczająco czy też nie, można wykorzystać na przykład

Wskaźnik pokrycia obsługi długu = (Zysk brutto + odsetki) / (Rata kapitałowa + odsetki)

Życiowość tego podejścia polega na tym, że bank ściąga odsetki automatycznie z konta, więc spółka nie ma wyboru, czy je zapłacić, czy nie. Jeśli gotówki będzie brakować, pojawi się seria nieprzyjemnych konsekwencji, które trudno będzie zatrzymać. Problemem bywa obliczenie raty kapitałowej. Raz, że bywa to pracochłonne (trzeba pogrupować zobowiązania po terminie wymagalności), dwa, że często jest niemożliwe ze względu na brak takich danych.

Pomocny może być także:

Wskaźnik pokrycia zobowiązań nadwyżką finansową = (Zysk netto + Amortyzacja) / Przeciętny stan zobowiązań

Pokazuje on, jaką część zobowiązań jest w stanie spłacić spółka na przestrzeni roku. Wykorzystujemy tutaj stan przeciętny z powodów podanych wcześniej.

W powszechnym użyciu są też wskaźniki, przez które banki oceniają firmy. Jednym z najważniejszych jest Dług netto w relacji do EBITDA.

Aby go obliczyć ustalamy zadłużenie odsetkowe netto, czyli od wszystkich zobowiązań odsetkowych tj. kredytów, obligacji, pożyczek i leasingów odejmujemy posiadaną na dzień bilansowy gotówkę i dzielimy przez EBITDA, czyli zysk operacyjny z działalności powtarzalnej plus amortyzacja za okres poprzedzających 12 miesięcy.

Wartości nieprzekraczające 3 uważane są za bezpieczne, tj. spółce zajmie 3 lata spłata zobowiązań z gotówki operacyjnej. Wartości od 3 do 5 uważane są za wysokie i niepokojące (do ciągłego monitorowania), natomiast wartości powyżej 5 są alarmujące i mogą powodować natychmiastowe postawienie kredytów w stan wymagalności.

Warto także sprawdzać, czy w podstawionym do wzoru EBITDA nie ma przypadkiem zdarzeń jednorazowych, które - gdy uciekną ze wskaźnika - spowodować mogą jego drastyczną zmianę.

Zamiast EBITDA można wprost stosować przepływy operacyjne, co chroni nas w ocenie przed niegotówkowymi zyskami, które często wchodzą na EBIT (przeszacowania wartości nieruchomości, zobowiązań operacyjnych itp.).

Płynność finansowa i jej ocena

Nieco prostszą oceną jest prosta ocena płynności, która ogranicza się do bilansu i pokazuje zdolność spółki do regulowania zobowiązań krótkoterminowych. Dwa najpopularniejsze wskaźniki to:

Wskaźnik bieżącej płynności (CurrentRatio) = Aktywa krótkoterminowe / Zobowiązania krótkoterminowe

Pokazuje proporcję składników kapitału obrotowego, czyli czy zapasów, należności i gotówki wystarczy na spłatę zobowiązań handlowych. Wskaźnik mniejszy od 1 powinien budzić niepokój.

Wskaźnik szybkiej płynności (QuickRatio) = (Aktywa krótkoterminowe –Zapasy) / Zobowiązania krótkoterminowe

Analogiczny w konstrukcji do powyższego, lecz nie uwzględnia zapasów, które mogą nie być zbywalne. Pokazuje pokrycie zobowiązań krótkoterminowych należnościami i gotówką. Również nie powinien spadać poniżej 1.

Możemy iść dalej w tę stronę i zastanowić się, na ile zobowiązania pokryte są gotówką i ekwiwalentami, czyli usunąć z licznika także należności. Powstaje wtedy:

Wskaźnik natychmiastowej wymagalności = (Aktywa krótkoterminowe –Zapasy –Należności) / Zobowiązania

Trudno tutaj o poziom benchmarku, na pewno wartość 1 i wyższa świadczy o niezwykłej stabilności bieżącej spółki, ale z drugiej strony można też zacząć mówić wówczas o nadpłynności.
Uwaga: Bywają wypadki szczególne, kiedy aktywa obrotowe wcale nie muszą skonwertować się na gotówkę w ciągu jednego roku. Przykładem z wolno rotującego zapasu są grunty deweloperów, a wolno rotujących aktywów finansowych - portfele wierzytelności firm windykacyjnych.

Do oceny płynności przydaje się też analiza cyklu konwersji gotówki oraz cyklów rotacji poszczególnych składników kapitału obrotowego, ale omówimy je w części poświęconej efektywności.

Zobowiązania ukryte i nie ujęte

Przedstawienie dobrego sprawozdania finansowego jest w interesie spółki nie tylko wobec rynku kapitałowego i akcjonariuszy, ale także wobec kredytodawców. Mogą więc tutaj zachodzić zjawiska, kiedy spółka obniży swoje zobowiązania prezentowane na bilansie, uzyskując w ten sposób lepsze wskaźniki. Ale samych zobowiązań się nie pozbędzie. Oto przykładowe sytuacje z życia wzięte, na które możemy się natknąć w pracy analitycznej:

1. Przeniesienie zobowiązań z bilansu na pozabilansowe. Pisaliśmy o tym już w poprzednim rozdziale. Nie jest to powszechna praktyka, wymaga nieco zachodu, ale warto mieć świadomość takiego zjawiska i zaglądać także do pozycji pozabilansowych.
2. Niewykazanie zobowiązań lub zobowiązań warunkowych. Może być tu wiele wypadków, od „zapomnienia” o poręczeniu weksla do „zapomnienia” o podpisaniu umowy opcyjnej z bankiem (wiele firm w 2008 r.). Ale to skrajności, natomiast w wielu branżach na co dzień na sprzedawane produkty czy usługi udzielana jest gwarancja, czyli pojawia się zobowiązanie do naprawy bądź wymiany przez jakiś okres od zakupu. Czyli z marży powinno się odłożyć jakąś kwotę na ewentualne świadczenia gwarancyjne (tak zwane pauszale) i albo zrobić rezerwę w ciężar wyniku, albo wykazać zobowiązanie warunkowe. Podobna sytuacja może dotyczyć dostaw spornych, gdzie na przykład jest niezgodność dokumentów albo klient nie odebrał instalowanego urządzenia i sprawa jeszcze nie trafiła do sądu, ale już jest spór i należałoby odpowiednio wykazać go w księgach.
3. Wyłączenie zadłużonych aktywów z konsolidacji. Grupa kapitałowa miewa spore pole manewru co do tego, które spółki konsolidować metodą pełną i pokazywać rynkowi od strony struktury bilansu i rachunku wyników, a które pozostawić konsolidowane metodą praw własności, gdzie prezentowana jest tylko jedna pozycja w aktywach finansowych. Wystarczy, że zadłużenie spółki zależnej jest większe niż średnie zadłużenie grupy, a już wyłączenie jej z konsolidacji poprawi strukturę bilansu prezentowaną w sprawozdaniach, co nie zmienia nijak sytuacji grupy. Formalnie, aby konsolidować spółkę zależną metodą pełną, należy sprawować nad nią kontrolę, a owo sprawowanie jest w ocenie zarządu. Warto wiedzieć, że w świetle MSR już samo potraktowanie spółki zależnej jako inwestycji umożliwia jej dekonsolidację. Pewnym wariantem tej sytuacji jest deklaracja o chęci sprzedaży części aktywów i prezentowanie ich oraz odpowiadających im pasywów jako Przeznaczonych do zbycia, czyli zwykle pomijanych przez analityków skupiających się na aktywach podstawowych i działalności kontynuowanej.

Nie może też zabraknąć nawiązania do wskaźnika Altmana. Takich rozwiązań jest więcej, lecz wszystkie działają podobnie – starają się na podstawie kilku wielkości z bilansu i rachunku wyników wyprowadzić wskaźnik, którego wartość pozwala odczytać ze skali prawdopodobieństwo bankructwa spółki na przestrzeni roku do dwóch. Ponieważ wiemy już, że upadłość jest wynikiem nieregulowania zobowiązań, czyli niezarabianiem na odsetki i spłatę kapitału, nietrudno dociec, że tego rodzaju wskaźniki wykorzystują przede wszystkim zdolność do generowania gotówki (zysk operacyjny/przepływy operacyjne), obciążenie odsetkowe oraz poziom zadłużenia.

Podsumowanie

Spółki nie upadają przez wykazywanie strat (bo te mogą być niegotówkowe), tylko przez utratę płynności. Brak gotówki na regulowanie zobowiązań jest na gruncie kodeksu handlowego przesłanką do wystąpienia do sądu z wnioskiem przez zarząd, a wręcz jego obowiązkiem, którego niedopełnienie rodzi odpowiedzialność własnym majątkiem.

W wypadku nieregulowania zobowiązań, o upadłość może też wystąpić wierzyciel. Dla spółek giełdowych samo słowo upadłość już powoduje wodospad na kursie, nawet jeśli jest wynikiem gry kontrahentów, a nie realnych problemów. Żeby odróżnić jedno od drugiego, powinniśmy znać finanse naszej spółki i śledzić, co się dzieje z gotówką. Musimy mieć też świadomość, skąd pochodzi jej kapitał obcy, to znaczy jakich ma wierzycieli i jakie mają oni możliwości działania w trudnych sytuacjach, które mogą pojawić się w każdej chwili.